SREČNO 2008

Živi danes, saj je včeraj preteklost, jutri prihodnost...naj bo ta čim bolj mavrična!

SREČNO NOVO LETO 2008.

ECB - reševalne akcije v decembru

S pumpanjem denarja v sistem ECB znižuje kratkoročne OM po katerih si banke posojajo denar na medbančnem trgu in na ta način zagotavljajo ustrezno likvidnost v sistemu. Dogaja se, da so OM na kratek rok zelo nizke, saj je denarja v sistemu ogromno. Vendar s tem ECB ne bo rešila težav, saj zadolževanje na daljši rok ostaja in bo ostalo oteženo, saj so pribitki visoki, viri pa zelo omejeni...sledi

EURUSD

Po mnenju analitikov valutni par EURUSD v obdobju naslednjega leta dni ne bo presegel magično mejo 1,50. Vrednost dolarja naj bi proti evru naraščala.

Vaši rezulatati glasovanja pa so pokazali, da pričakujete nadaljno depreciacijo dolarja proti evru z vrhuncem v prvem delu leta 2008, ko bo valutni par ponovno presegel mejo 1,50. Tudi sam sem podobnega mnenja, predvsem če bo FED res 11. decembra znižal obrestno mero za 0,50 odstotnih točk. (Rezultati glasovanja: 1.v decembru 2007: 20%; 2.v začetku leta 2008: 60%; 3.ne prej kot v letu dni: 5%; 4.nikoli: 30%; 5.drugo: 5%)

ECB vs FED

Finančni sistemi v idelanih pogojih medsebojno soodvisno delujejo kot švicarska ura. Že nekaj časa pa temu ni tako. Na trgih ta trenutek prevladuje visoka volativnost in medsebojna nepovezanost.

Na eni strani bi lahko iz stanja borznih trgov in iz statističnih podatkov za ZDA, predvsem o gospodarski rasti in stanju trga dela, sklepali, da je globalno gospodarstvo zdravo. Korekcija borznega trga, ki se je zgodila v oktobru, zaradi številnih odpisov s strani finančnega sektorja, pa le popravek, ki je normalna reakcija na teh trgih.

Po drugi strani pa so razmere daleč od idealnih. Dejstva, kot so, naraščajoče medbančne obrestne mere, zaostreni kreditni in posojilni pogoji ob padajočih cenah nepremičnin ter visoka inflacija, so le nekatere posledice, ki pomenijo grožnjo svetovni rasti. Izgube iz naslova finančne krize pa še naraščajo.

Pesimistične ocene ocenjujo škodo, nastalo v tokratni finančni krizi, ki naj bi bila primerljiva s Japonsko krizo bančništva v letu 1990, na okoli 500 milijard $.

Od tu naprej vodita dve poti. Optimisti verjamejo, da bo politika centralnih bank, kratkoročno zagotovila dovolj likvidnosti v obtoku in s pomočjo padajočih obrestnih mer, omogočila stabilizacijo in nadaljnji razvoj gospodarstva. Pesimisti pa nasprotno ne verjamejo v serijo očiščevalnih akcij in napovedujejo svetovno recesijo globalnega gospodarstva.

ECB: skrb za inflacijo
Primarna naloga ECB v primerjavi z FED ni skrb za konjunkturo, ampak zgolj za ohranjanje vrednosti denarja. Novemberska inflacija - 3%, je bila na letni ravni najvišja v zadnjih šestih letih, kar je precej nad željeno 2 odstotno ravnijo, ki jo želi ECB. Visoka inflacija je bila torej poglavitni razlog, zakaj ECB na zadnjem zasedanju ni sledila nekaterim centralnim bankam (FED, BOE).

Po mnenju analitikov, ECB v prihodnosti ne bo preostalo drugega, kot da sledi zgledu ameriške centralne banke in začne zniževati obrestno mero. Trenutna visoka inflacija naj bi bila kratkoročne narave in v veliki meri posledica finančne krize oziroma visokih cen nafte in hrane.

Podobnosti neodločene monetarne politike ECB lahko najdemo tudi v letu 2001. Tudi takrat je ECB dolgo časa zviševala obrestno mero, potem pa je navkljub visoki inflaciji, zaradi tehnološke krize, začela proces nižanja obrestne mere.

Nižja ključna obrestna mera evro območja bi zagotovo ugodno vplivala na rast evropskega gospodarstva. Pocenila bi se posojila, kar bi povečalo potrošnjo gospodinjstev ter investicij podetij. Rezultat so višji dobički podjetij, kar povzroča ugodno klimo za širjenje in nove prevzeme evropskih podjetij. Hkrati bi se znižala tudi vrednost evra, kar bi posebej ugodno vplivalo na evropska podjetja, ki svoje izdelke prodajajo za ameriške dolarje.

FED: osnovni cilj visoka gospodarska rast
FED pa se za razliko od ECB ne skrbi naraščajoča inflacija. Glavno vprašanje, na katerega odgovor pričakujemo 11.decembra je, ali bo znižal ključno obrestno mero za 0,25 ali 0,50 odstotnih točk.

Znižanje ključne obrestne mere za 0,50 odstotonih točk bi lahko negativno vplivalo na trg. Trg bi lahko panično odreagiral v smislu, kaj FED skriva, saj statistično gledano ameriško gospodarstvo še vedno ostaja močno. Po drugi strani pa se je trg že nekoliko navadil na vsakokratno znižanje ključne obrestne mere ZDA. V tem smislu je FED postal, tako imenovani »suženj trga«. Lahko samo od daleč opazuje, kaj se dogaja z ameriškim gospodarstvom in niža obrestno mero v upanju na boljšo prihodnost.

Na trgu v tem trenutku prevladuje mnenje, da bo FED znižal obrestno mero le za 0,25 odstotnih točk. Na podlagi Futursov pa je moč ugotoviti, da v zadnjem času vse hitreje narašča možnost, da bo FED znižal ključno obrestno mero za 0,50 odstotnih točk.

Iskanje gospodarskega ravnotežja
Med najpomembnejšimi cilji ameriškega gospodarstva še vedno ostaja vprašanje, kdaj bo obrestna mera dovolj nizka, da bo povzročila pozitiven preobrat v gospodarski rasti in ugodno vplivala na izredno šibek dolar.

Nižanje obrestnih mer sicer praviloma zmanjšuje privlačnost valut, vendar ne vedno. Vsako gospodarsvo mora v določenem trenutku in v danih okoliščinah najti pravo gospodarsko ravnotežje.

Počasi, s pomočjo agresivne politike ameriške centralne banke, bo trg zagotovo absorbiral šoke, prisotne na kreditnih trgih. To bo povzročilo nov pritok svežega denarja na ameriške finančne trge, kar bo ugodno vplivalo na celotno ekonomijo in posledično pomagalo tudi dolarju.

Zadnje posledice finančne krize bi po mnenju analitikov lahko občutili še v drugi polovici leta 2008 oziroma v prvi polovici leta 2009, ko bo ključna obrestna mera ZDA že prcej pod štirimi odstotki in valutni par EURUSD blizu današnjih vrednosti.

Zaključek
Posledice finančne krize so vse bolj vidne. Visoka nenaklonjenost k tveganju, zaostreni kreditni in posojilni pogoji, nižja pričakovanja o gospodarski rasti, padajoča ameriška ključna obrestna mera, šibek dolar in še bi lahko naštevali.

Cena, ki jo plačuje Evropa v primerjavi z ZDA ostaja nizka. Visoka inflacija ob premočnemu evru bo v letu 2008 negativno vplivala na gospodarsko rast. Zaostreni posojilni in kreditni pogoji bodo ob ponovih izgubah - odpisih finančnega sektorja, povzročili prilagoditev monetarne politike ECB. Takrat ne bo več smiselno izbirati med zvišanjem oziroma znižanjem obrestne mere, temveč kolikšna je raven obrestne mere, ki bo pozitivno vplivala na rast evropskega gospodarstva.

Nasprotno pa FED, s svojo agresivno monetarno politiko, želi čim hitreje povišati gospodarsko rast in ustvariti lažno sliko o cvetočem gospodarskem imperiju, ki je nekoč res bilo.

V tem trenutku, v nasprotju s pričakovanji trga, 11. decembra pričakujem znižanje ameriške ključne obrestne mere za 0,50 odstotnih točk. To bo kratkoročno zaopet okrepilo finančne trge. Morebitno panično reakcijo trga, zaradi visokega znižanja obrestne mere, pa bo FED omejil s zanikanjem ponovnega znižanja obrestne mere v januarju 2008.

Napoved analitikov o gibanju Evropske obrestne mere

Tako je mnenje analitikov o znižanju obrestne mere, v prvi tabeli za konec leta 2007, v drugi tabeli pa za konec leta 2008. V zadnji anketi so se enotno opredelili za nespremenjeno obrestno mero. Bomo lahko primerjali rezultate finančnih analitikov in našega vprašalnika.

Rezultati vašega glasovanja so pokazali, da pričakujete znižanje obrestne mere evro območja šele v letu 2008, se pravi podobno kot to pričakujejo tudi analitiki.

ECB - povečanje ali znižanje obrestne mere

Naraščajoča inflacija, podražitev posojil, naraščajoči evro, nižja pričakovana gospodarska rast in čedalje večja zadolženost prebivalstva so dejstva, ki ne obetajo veliko dobrega. Na podlagi teh dejstev bi lahko sklepali, da se življenski standard v Sloveniji znižuje. Predvsem to drži za tisti del prebivalstva, ki je prekomerno zadolžen.

Osrednja tema finančih trgov ob koncu meseca novembra, je bil največji zgodovinski skok obrestnih mer. Eno mesečni euribor se trenutno giblje 80 odstotnih točk (4,80%) nad ključno obrestno mero EU (4%), libor vezan na ameriški dolar 70 odstotnih točk (5,20%) nad ključno obrestno mero ZDA (4,50%) ter libor vezan na funt celo 90 odstotnih točk (6,65%) nad ključno obrestno mero Velike Britanije (5,75%).

Zakaj so referenčne obrestne mere tako pomembene.
Euribor je medbančna obrestna mera, po kateri si prvovrstne banke med seboj posojajo denar v evrih za določeno ročnost. Na euribor pa je vezan tudi velik del posojil, saj se posojilodajalci s tem zavarujejo pred spremembo obrestnih mer in tveganje prenesejo na posojilojemalce.

Vir denarja, ki ga banke potrebujejo za svojo delovanje, je vse dražji in vse težje dosegljiv. Najvidnejše posledice tako zaostrenih razmer na finančnih in posojilnih trgih bodo v prihodnosti zagotovo dražja posojila. V prvi vrsti preko samega euriborja, pa tudi preko višjih pribitkov na osnovno obrestno mero. Pribitek namreč vsebuje premijo za tveganje navračila in je seveda višji ob slabši boniteti kreditojemalca oziroma ob zaostrenih razmerah na trgu.

Na dolgi rok bo to pomenilo manjšo potrošnjo gospodinjstev in manj investicij ter nižje dobičke podjetij. Posledica bo nižja gospodarska rast držav.

Kaj je povzročilo največji zgodovinski skok obrestnih mer.
Konec leta so finančni trgi že tradicionalno zaostreni, zaradi večjega povpraševanja po likvidnih sredstvih, ki so posledica prihajajočih praznikov. Tokrat pa so razmere še precej bolj zaostrene zaradi večjega strahu in zaradi zmanjšane želje bank po posojanju denarja.

Posledica tega je bil največji skok obrestnih mer do sedaj. Eno mesečni euribor je porasel za 60 bazičnih točk na raven 4,87%. Zadnjič smo bili priča tako visokim nivojem obrestnih mer v aprilu 2001, ko je bila ključna obrestna mera za 0,75 odstotnih točk višja (4,75%).

Podobenemu pomankanju likvidnosti smo bili priča že ob prehodu v leto 2000, zaradi tako imenovanega hrošča tisočletja.

Kaj lahko stori ECB.
V izogib pomankanju likvidnosti v obtoku, ob prihajajočih praznikih, je ECB preko dodatne tri mesečne avkcije ponudila dodatnih 50 milijard evrov.

Stanje na medbančem trgu pa se kljub temu ni izboljšalo. Vse kaže da so potrebe po likvidnosti na trgu velike večje kot je to ocenila ECB. Zadnje tri mesečne avkcije se je udeležilo kar 175 bank, ki so povpraševali po rekordnem znesku 132,4 milijard EUR.

Vse to, poleg obljube dodatne likvidnosti konec leta preko kratkoročnih avkcij s strani ECB, pa ni pomagalo znižati tako visokih obrestnih mer.

Centralne banke so torej uspešne pri intervenciji, ko v obtoku ni dovolj likvidnosti, saj lahko s pomočjo instrumentov različne ročnosti (operacija finega uravnavanja, eno mesečne in tro mesečne avkcije) zagotovijo dovolj denarja v obtoku. Tokrat pa gre za večji problem, kjer ECB ne more pomagati. Pogoji se vidno zaostrujejo in s tem tudi pribitki na kredite, zato so si banke zopet vse manj pripravljene posojati denar med seboj.

ZAKLJUČEK:
Najpomembnejši razlog tako visokih obrestnih mer je torej povečano povpraševanje po likvidnih sredstvih ob koncu tekočega leta, predvsem na podlagi novih rezervacij za bodoče odpise ter zaradi ponovno večje nenaklonjenosti tveganju. Tako je vse manj denarja v obtoku, predvsem zaradi strahu pred novimi izgubami iz naslova hipotekarne krize.

Pomembno vlogo pri reševanju posledic finančne krize pa je v rokah centralnih bank. V zgornjem tekstu smo ugotovili, da z finančnimi injekcijami tokrat vseh posledic ne bo moč odpraviti.

Vse hitreje narašča število zagovornikov, ki zahtevajo prilagoditev monetarne politike ECB. Torej pozivajo ECB k znižanju obrestne mere. Na svoji strani imajo poleg zgoraj omenjenih posledic hipotekarne krize tudi vse nižjo gospodarsko rast in vse močnejši evro, ki že vidno duši konkurenčnost evro območja.

Ali bo ECB dejansko znižala obrestno mero ali bo še vedno sledila svojemu primarnemu cilju – znižati inflacijo, ki je tokrat ušla iz vajeti, bomo kmalu lahko priča. Na trgu še vedno velja prepričanje, da bo obrestna mera evro območja tudi tokrat ostala nespremenjana.

DOLAR - grdi raček ameriškega gospodarstva

Ameriška zgodba o grdem račku v glavni vlogi pa ameriški dolar se še vedno nadaljuje. Vse kaže, da ameriški dolar še ni dosegel najnižjih vrednosti. Vse več analitikov pričakuje, da bo evro še letos presegel psihološko mejo 1,5 dolarja za evro. Vse bolj je očitno, da je primarni cilj ZDA visoka gospodarska rast in ne inflacija oziroma močan dolar. Razloge lahko iščemo tudi v prihajajočih volitvah.

Za lažje predvidevanje, kam se bo ameriško gospodarstvo in z njim povezani dolar gibal v prihodnosti, si poglejmo nekaj razlogov za rast oziroma padec ameriškega dolarja.

- NEGATIVNO

1. Globalna ekonomija raste še vedno nad povprečjem:
Svetovna gospodarska rast (po podatkih IMF) bo v letu 2007 znašala 5,2 odstotka. Tako visoka rast je posledica močne rasti nastajajočih trgov, predvsem Kitajske (preko 11% rast) in Indije, ki se vse bolj uveljavljata kot "motorja svetovne rasti". Upočasnitvi svetovne gospodarske rasti na 4,8 odstokov, ki bo posledica trenutne finančne krize, bomo priča šele v letu 2008.

2. Ameriški nepremičninski trg ostaja glavni krivec za razpad ameriškega gospodarstva
Izvor finančne krize, ki bo znižala svetovno gospodarsko rast najdemo na ameriškem hipotekarnem trgu. Kriza je povzorčila splošno nezaupanje finančnih trgov, ki ob številnih kazalcih kot so gradnja novih hiš (na 14 letnem dnu), prodaja obstoječih hiš (primerljivo s vrednostmi iz leta 1999), prodaja novih hiš (četrtino nižja kot v 2006) nakazuje da še zadaleč ni končana. Kreditni pogoji so še vedno vidno zaostreni. V višjih kreditnih pribitkih na medbančnem trgu ter v še vedno naraščajočem številu neprodanih nepremičnin.

3. Agresivna monetarna politika FED – padajoča ameriška ključna obrestna mera
Kot že omenjeno bo posledice avgustovske hipotekarne krize moč čutiti tudi v zadnji četrtini leta 2007 in prav verjetno tudi v prvi četrtini leta 2008. To potrjujejo tudi številni evropski in ameriški indeksi, katerim vrednosti se še vedno znižujejo. Posledica krize je že vidna - agresivna monetarna politika FED, ki s hitrim zniževanjem obrestne mere in s čedalje večjim obsegom denarne mase v obtoku poizkuša blažiti šoke nastale zaradi omenjene krize. Taka politika FED deluje kot »obliž na rano iz katere krvavi« ameriško gospodarstvo. Najbolj opazna negativna stranska produkta pa sta izredno nizek - šibek dolar ter povišana inflacija.

Zadnja denarna injekcija ter znižanje obrestne mere za 0,25 odstotnih točk (4,50%) ob koncu meseca oktobra s strani FED je samo še potrdilo da je FED šele na začetku svoje politike zniževanja obrestne mere in da finančna kriza še ni končana. Na trgu narašča verjetnost da bo ameriška obrestna mera kmalu izenačena s evropsko na 4 odstotkih. Po mnenju analitikov bi se to lahko zgodilo že v marcu leta 2008.

Ključna obrestna mera je domena centralnih bank v boju z inflacijo. Ob znižanju obrestne mere se znižujejo stroški kreditov – kar povečuje potrošnjo gospodinjstev, ki v ZDA predstavljajo večinski delež BDP-ja (70%). Zaradi nižje obrestne mere se povečujejo tudi investicije podjetij, kar povečuje dobičke podjetij in krepi borzni trg (obveznice prinašajo vse nižje donose). Nizka obrestna mera na koncu preko šibke valute povečuje konkurenčnost gospodarstva in preko izvoza povečuje gospodarsko rast.

4. Naraščajoča Inflacija
Kot že omenjeno pa povzročata padajoča obrestna mera in prilivi denarja v sistem ob naraščajočih cenah energije – nafte (+40% od junija 2007), hrane (+5% letno) ter pijače vedno močnejše inflacijske pritiske. Statistično gledano sicer ameriška inflacija, ki jo objavlja ministrstvo za delo, še ni problem in ostaja nizka (osnovna inflacija 1,8 %). Ne moremo pa prezreti dejstva da inflacija v zadnjem času hitro narašča (neuradno naj bi bila inflacija višja od 5 odstotkov), predvsem zaradi šibkega dolarja in visokih cen nafte. Omenjeno draži uvoz, kar povečuje stroške končnega izdelka ter tako znižuje dobičke podjetij.

5. Ogromen deficit na trgovinski bilanci
Ob težavah finančnega sektorja pa se ta trenutek zdi ogromen deficit na trgovinski bilanci ZDA manj pomemben. Le-ta je v letu 2006 znašal rekordnih 838 milijard dolarjev. V letu 2007 naj ne bi prišlo do večjih odstopanj v primerjavi s letom 2006. Pozitivne učinke močnejšega izvoza zaradi šibkega dolarja naj bi v letu 2007 popolnoma izničile visoke cene nafte. Posebno visok primanjkljaj ZDA še vedno beležijo v trgovanju s Kitajsko, Japonsko in Nemčijo, ki so tri od šestih najpomembnejših trgovinskih partneric ZDA. V prvih sedmih mesecih leta 2007 se je izvoz blaga in storitev vrednostno povečal za 12 odstotkov, medtem ko je šibka rast uvoza (5%) predvsem odraz upočanjene domače gospodarske rasti.

6. Borzni trgi (pre)visoko vrednoteni kljub visoki nenaklonjenosti k tveganju
Kljub vse splošni krizi, visokah cenah nafte in manjši gospodarski rasti, nismo še videli daljše korekcije na borznem trgu. Šele v zadnjih dneh smo bili ob objavi poslovnih rezultatov podjetij – predvsem bank, priča večjim padcem na borzi. V poplavi slabih novic predvsem bančnega sektorja pa borzni indeksi ostajajo dokaj »stabilni«. Povečuje se predvsem volatilnost delniških tečajev, ki jo je moč spremljati tudi s tako imenovano mero strahu na borznih trgov (VIX), ki je daleč od vrednosti 12, okoli katere naj bi se gibal indeks v ugodnih razmerah trga.

Slika 1: Ameriški borzni indeksi so v drugi polovici septembra še vedno podirali zgodovinske vrhove.

Vir: Reuters

Slika 2: VIX se ponovno počasi približuje vrednostim nad 45, ki jih je dosegal ob razprodajah v poletnih mesecih leta 2002

V prihodnosti na podlagi vse slabših statističnih podatkov za ameriško gospodarstvo pričakujemo nadaljno padanje predvsem ameriških borznih indeksov, ki pa bodo omejeni zaradi dobrih rezultatov izvoznega sektorja v naslednjih dnevih.

7. Diverzifikacija deviznih rezerv Kitajske in Japonske
Dodaten pritisk na dolar pa je sprožilo razmišljanje Kitajske o deverzifikaciji svojih deviznih rezerv v bolj stabilne in perspektivnejše valute. Ob koncu oktobra so namreč kitajske devizne rezerve dosegle 1.430 milijard ameriških dolarjev, kar je dvakrat več kot pred dvema letoma in več kot petina vseh svetovnih rezerv. Omenjena akcija diverzifikacije s strani Kitajske oziroma Japonske bi verjetno pomenila novo razprodajo ameriškega dolarja.

- POZITIVNO

1. Ameriška gospodarska rast še vedno močna kljub padajočemu potrošniškemu zaupanju
Da finančna kriza ni tako velika pa bi lahko sklepali iz gospodarske rasti ZDA. Ta je v tretjem četrtletju rasla nad pričakovanji – 3,9 odstotka na letni ravni. Največ je k njeni rasti pripomogla povečna osebna potrošnja (+3%), povečan izovz (+16,2%) ter povečane tuje investicije podjetij (+7,9%).

Posledice hipotekarne krize naj bi se namreč v statističnih podatkih občutneje odrazile šele v tekočem - četrtem četrtletju. Napovedi za rast ameriškega gopodarstva v zadnjem obdobju leta se gibljejo okrog dveh odstotkov.

Da bo gospodarska rast v naslednjem četrletju res nižja je moč razbrati tudi iz potrošniškega zaupanja, ki zaradi naraščajočih cen, predvsem energije in hrane, še vedno pada (slika 4). Potrošniška poraba je namreč glavni motor ameriške gospodarske rasti.

Slika 3: Močna rast izvoza bo še naprej povečevala gospodarsko rast ZDA; vir: http://www.bea.gov/

Slika 4: Potrošniško zaupanje (na dvoletnem dnu) in pesimistična pričakovanja, kljub padajoči obrestni meri, na račun visokih cen nafte še vedno pada.

2. Q3 – dobički podjetji v ZDA še vedno dobri
Podobno kot velja za gospodarsko rast velja tudi za poslovanje podjetij v ZDA. Kljub finančni krizi dosegajo visoke dobičke. To so predvsem podjetja iz tehnološke, avtomobilistične, kemične ter industrijske panoge. Najbolše poslovne rezultate v prihodnosti lahko pričakujemo predvsem od izvozno usmerjenih podjetij oziroma od podjetij, ki imajo neposredne koristi od visokih cen surovin in nafte. Najslabše pa se bo kot do sedaj odrezal finančni sektor, predvsem banke.

3. Dolgoročna podcenjenost dolarja
Če predpostavljamo, da je gibanje dolarja ciklično in da je le-ta že dovolj izgubil v primerjavi z najmočnejšimi valutami, bi lahko bilo leto 2008 ugodno za ameriški dolar. Pozitivno bi lahko na vrednost dolarja vplivala tudi nižja gospodarska rast EU, selitev kapitala - denarja iz azijskih borz ter predvsem močnejša ter stabilnejša gospodarska rast ZDA. Kot sem že zgoraj omenil je FED poznan po svojih agresivnih akcijah, ko s hitrimi znižanji obrestnih mer želi praktično »čez noč« rešiti finančne šoke. Konec leta 2008 bomo tako lahko vnovič priča, ob predpostavki zvišane inflacije, novemu začeteku cikla dviganja obrestne mere ZDA.

Tabela 1: Podobno kot japonski jen in švicarski frank danes ameriški dolar zaradi močne depreciacije v zadnjih dveh letih velja za podcenjeno valuto.

4. Gospodarska rast v EU se zmanjšuje
Podporo za daljšo rast pa bo ameriški dolar verjetno iskal tudi v nižji gospodarski rasti EU. Podobno kot velja za ZDA bo tudi rast evropskega gospodarstva v prihodnje nižja. To potrjujejo praktično vsi glavni evropski indeksi zaupanja (ZEW, IFO, PMI), ki v zadnjem času padajo. Glavne razloge za nižjo rast evropskega gospodarstva lahko iščemo v splošni finančni svetovni krizi, v (pre)močnem evru ter v visokih cenah nafte ter hrane. Pričakovanja s strani analitikov glede gospodarske rasti EU v letu 2008 se gibljejo okoli 2 odstotkov.

Slika 5: Padajoča IFO in ZEW indeksa

5. Posredovanje centralih bank:
Ameriška valuta – dolar praktično izgublja na vrednosti že od leta 2001, ko je bilo za 1 evro potrebno odšteti manj kot 1 ameriški dolar. Evro se je v šestih letih proti dolarju okrepil za ogromnih 75 odstotkov. Nadaljna depreciacija ameriške valute bi dolgoročno lahko povzročila neizravnanost v globalni trgovini. Za enkrat analitiki še ne vidijo nevarnosti ter utemeljujejo padec dolarja kot normalen ciklični pojav vsake valute. Zanimo pa je dejstvo, da je v letu 2007 ameriški dolar proti kanadskemu dolarju izgubil že več kot 20 odstotkov (obe valuti G7), kar naj bi pomenilo signal za posredovanje centralne banke Kanade, da zniža obrestno mero.

- ZAKLJUČEK:
Na trgu ta trenutek lahko najdemo premalo pozitivnih novic, ki bi lahko nakazovali na prebujenje ameriškega dolarja vzporedno s ameriškim gospodarstvom. Trenutna »pesimistična naravnanost« glede ameriškega dolarja je posledica politike FED-a, ki ga za enkrat še ne skrbi izguba kupne moči denarja. Le-ta lahko pripelje tudi do večjih globalnih prestresov na valutnih trgih, kjer bodo morale posredovati centralne banke.

Tako šibek dolar povzroča nižji življenski standard prebivalcev dolarskih območij ter ustvarja neugodno klimo za prevzeme in združitve ameriških podjetij in hkrati zaostruje poslovanje uvoznih podjetij.

Kljub vsemu pa je precej negativnih podatkov ameriškega gospodarstva že vkalkulirana v današnji tečaj dolarja, zato tudi sam v prihodnosti ob prvih znakih stabilnejše rasti ameriškega gospodarstva pričakujem ponovno rast dolarja proti ostalim valutam. Do takrat pa je kratkoročno možno vse, najbolj verjetno pa bomo priča nadaljnji depreciaciji dolarja proti evru vse do razmerja 1,50.

ECB

ECB posega na denarni trg preko:

1. tedenske operacije glavnega refinanciranja (OGR) z ročnostjo en teden, na kateri banke licitirajo obrestno mero nad ključnoo obrestno mero EU. Te operacije predstavljajo poglaviten instrument uravnavanja likvidnosti in krmiljenja obrestnih mer v Evrosistemu.

2. mesečna (ob koncu meseca) operacija dolgoročnega refinanciranja (ODR) z ročnostjo 3 mesece. Pri tej operaciji se ne določi izklicne obrestne mere, saj ECB ne želi vplivati na morebitno oblikovanje pričakovanj glede gibanja ključne obrestne mere.

3. eno dnevne operacije finega uravnavanaja (OFU) z ročnostjo en dan, s katero praviloma na zadnji dan obvezne rezerve doda oziroma odvzame likvidnost.

ŠIBEK DOLAR REŠUJE ZDA PRED RECESIJO

Ameriški dolar je v oktobru zabeležil zgodovinsko najnižjo vrednost. Za en evro je bilo potrebno odšteti več kot 1,43 evra. Vzroke zgodovinsko nizkemu dolarju je bilo moč iskati v finančni krizi, ki je junija pretresla trg hipotekarnih obveznic, ki je kasneje v likvidnostne težave pognala marsikatero hipotekarno in investicijsko podjetje, banko itd. Že tako nizka gospodarska rast ZDA je poleg finančne krize pomenila grožnjo gospodarske recesije.

Nižja obrestna mera ne pomeni nujno višje inflacije
Posledica dogajanja je bilo znižanje obrestne mere za pol odstotka. S tem je Fed želel pospešiti gospodarstvo in okrepiti potrošnjo. Rezultat je povečana količina denarja v obtoku, ki ob trendu nižanja obrestne mere ter ob naraščajočih cenah nafte povzroča nove inflacijske pritiske.

Kljub temu pa se inflacija v ZDA ne povečuje. Gospodinjstva namreč zaradi hipotekarne krize, nižje gospodarske rasti in povečanih stopenj nezaposlenosti nimajo dovolj denarja, da bi lahko občutneje povečala potrošnjo in na ta način povpraševanje.

Stranski učinek nižanja obrestnih mer in finančne krize v ZDA pa je zagotovo tudi šibek dolar. Prav dolar je po mojem mnenju ključni faktor, ki zadržuje ZDA pred vstopom v recesijo. Šibka valuta namreč povečuje konkurenčnost ameriškega gospodarstva (predvsem v primerjavi z Evropo, manj z Kitajsko), kar povečuje izvoz in posledično znižuje zunanjetrgovinski primankljaj.

Da bo stanje še nekaj časa podobno, lahko razberemo iz številnih napovedi, ki predvidevajo padec ameriške obrestne mere vse do 4 odstotkov v letu 2008 in številne napovedi o nadaljevanju trenda padanja ameriškega dolarja vse do ravni 1,45.

(Graf 1: EU, ZDA - inflacija se bo postopoma zniževala, rast domače potrošnje bo v ZDA 2008 začela postopoma naraščati.

Vir: Lastna izdelava; podatki: internetne strani ECB, projekcija: Commerzbank Research.)

Inflacija v EU v 2008 lahko pozitivno preseneti
Če je za ZDA trenutno najpomembnejši strah pred recesijo, pa lahko za EU še vedno trdimo, da je inflacija tista, ki kroji monetarno politiko. Vendar so mi najbližje tiste napovedi, ki previdevajo celo padec inflacije v letu 2008. Glavni "krivec" za nizko inflacijo naj bi bila globalizacija, ki omogoča uvoz cenejših izdelkov - predvsem iz Kitajske in ZDA.

Globalizacija - poleg nizke domače potrošnje (graf 1) - ni edini razlog, ki govori v prid nizki inflaciji. K znižanju le-te bodo kljub uspešnemu poslovanju proizvodnega sektorja pripomogle tudi počasi naraščajoče plače. Zaradi finančne krize in velike konkurenčnosti na trgu delovne sile sindikati trenutno nimajo dovolj moči, da bi okrepili rast plač.

Graf 2: EU - inflacija blizu 2%; inflacija trenutno raste na osnovi rasti cen energije in hrane.

Vir: Lastna izdelava; podatki: internetne strani eurostat, projekcija: Commerzbank Research.

Rast cen hrane in energije, ki povečuje inflacijo v razvijajočih se državah (Kitajska, Brazilija), statistično gledano EU ne bo prizadela v tolikšni meri (graf 2). Prav nizka inflacija ob vse nižji gospodarski rasti pa bo po mojem mnenju glavni razlog za znižanje ključne obrestne mere EU v letu 2008.

Da bo rast evropskega gospodarstva v prihodnje zagotovo nižja, pričajo praktično vsi glavni evropski indeksi zaupanja (ZEW, IFO, PMI itd.), ki so vsi precej nižje kot v prvi polovici leta 2007. Glavne razloge za slabše kazalce lahko poleg splošne finančne svetovne krize iščemo predvsem v visokih cenah nafte ter v močni apreciaciji evra. Po mnenju analitikov naj bi se v letu 2008 svetovna gospodarsko rast znižala za približno pol odstotka.

Finančna kriza - nov udarec za že tako šibek dolar
Izvor finančne krize v ZDA je potrebno iskati v letih od 2000 naprej, ko so centralne banke po svetu par let zapored nižale obrestne mere. Motivacija za takratno nižanje je bila ponovna oživitev borznih trgov, posledica pa izredno nizka cena denarja.

Takratni lahko dostopen in poceni vir denarja je povzročil visoko zadolženost predvsem gospodinjstev, kar je poganjalo cene nepremičnin navzgor. Pričakovan padec cen nepremičnin in višanje obrestnih mer, ki se je začelo sredi leta 2003, sta pripeljala do največje krize nepremičninskega trga v ZDA.

Kriza na sekundarnem - hipotekarnem nepremičninskem trgu v ZDA se je kmalu preselila tudi v Evropo. Povzročila je splošno nezaupanje finančnih trgov, banke si naenkrat zaradi negotovosti niso bile več pripravljene posojati niti med sabo. Nezadostna likvidnost je tako pognala ceno denarja v višave. Evro obrestna mera čez noč (EONIA) se je začasno povzpela na 4,60%. Do kratkoročne rasti obrestnih mer je prišlo tudi na drugih denarnih trgih (GBP, CHF itd.). Sledila je reševalna akcija ECB. Za zagotavljanje "normalne" likvidnosti je preko vzvoda finega uravnavanja ponudila potrebno količino denarja po znani nizki ceni (4%), kar je povzročilo, da so bile kratkoročne obrestne mere izredno nizke (nekaj nad 3%).

Medbančni trg trenutno - tudi s pomočjo dveh izrednih trimesečnih intervencij ECB (preko 100 milijard EUR) - deluje, kot da krize ne bi bilo. Ob dodatnem zagotovilu ECB, da bo kratkoročne obrestne mere poiskušala približati 4 odstokom, se za prihodnost teh trgov ni potrebno bati. Manjša dnevna odstopanja v obliki višjih obrestnih mer pa niso izključena.

Graf 3: Pričakovano gibanje 3 mesečnega Euribor-ja; padajoči trend lahko pomeni prve znake za nižanje obrestne mere.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Reuters.

Vse po starem - dolar kratkoročno lahko še izgublja
Ob predpostavki stabilnosti finančnih trgov v prihodnosti sam ne pričakujem večjih nihanj pri valutnem paru EUR/USD. Morebitno ponovno znižanje ameriške obrestne mere bo kratkoročno dodatno znižalo vrednost dolarja, ki pa bo omejeno zaradi vse bolj vzpodbudnih podatkov o ameriškem gospodarstvu oziroma zaradi vse večjih pritiskov držav EU glede premočnega evra.

Menim, da lahko daljšo in večjo apreciacijo dolarja (vse do razmerja 1,35) pričakujemo šele v letu 2008, ob prvih znakih konca nepremičninske krize v ZDA; torej takrat, ko bo ameriška obrestna mera že blizu 4 odstotkov in ko bo gospodarska rast ponovno začela hitreje naraščati.

Posledice tokratne krize bodo v največji meri občutila gospodinjstva. Počasi naraščajoče plače ne bodo mogle slediti hitrosti naraščanja cen energije, hrane in pijače. Rezultat bo zmanjšana kupna moč prebivalstva, kar bo povzročilo slabšo kvaliteto življenja.

EUR/USD: potop ali prebujenje USD

Po zadnjih napovedih bo letos gospodarska rast v evro območju prvič po letu 2001 višja od rasti v ZDA. Ta je in bo temeljila na naraščajočem domačem povpraševanju, na povišani potrošnji gospodinjstev ter na zgodovinsko visokih dobičkih in vlaganjih privatnega sektorja.

Posledično smo priča tudi zgodovinsko visokemu tečaju evra (1,3834 USD), le-ta je proti dolarju letos narasel že za 5 odstotkov. Najpomembnejše pa je, da evro kljub nekaterim vzpodbudnim objavljenim podatkom o ameriškem gospodarstvu to zgodovinsko visoko raven valutnega razmerja brez težav ohranja in jo celo povečuje. Posledica bi lahko bila daljša depreciacija dolarja.

Razloge za padec dolarja proti evru v letošnjem letu je moč najti v slabem stanju nepremičninskega trga, ki posledično vpliva tudi na zmanjšano porabo gospodinjstev in v nespremenjeni visoki obrestni meri, ki v danih razmerah že zavira ameriško gospodarsko rast. Trenutna depreciacija dolarja je posledica krize na področju drugorazrednih hipotekarnih kreditov.

Sam sem mnenja, da je dolar proti evru podcenjen in ne bo doživel daljše depreciacije. Nasprotno bo ob prvi manjši krizi evropskega gospodarstva (zaradi naraščajoče obrestne mere in premočnega evra) pokazal svojo moč. Razloge za tako razmišljanje podajam v spodnjem tekstu.

Razlogi za ponovno rast dolarja v prihodnosti

1. Evro že močno precenjen
Po mnenju mnogih analitikov je rast evra prehitra in premočna. Glede na ameriški dolar naj bi bil močno precenjen. Argumente je moč najti s pomočjo fundamentalnih dejavnikov. Glede na pariteto kupne moči in razmerje produktivnosti naj bi bil precenjen za približno 15 odstotkov. "Pravična cena" naj bi se torej gibala blizu nivoja 1,20 dolarja za evro.

2. Večja apreciacija evra bi sprožila posredovanje ECB
Temeljna in poglavitna cilja Evropske centralne banke sta zagotavljanje in vzdrževanje stabilnosti cen. Prevelika volatilnost oziroma nihanje evra proti najpomembnejšim valutam niso zaželena. Večja apreciacija evra bi zagotovo ponovno povzročila prilagoditev politike ECB - manj dvigov obrestne mere), saj močan evro povzroča nemalo težav pri konkurenčnosti evropskim izvoznikom in posledično zavira gospodarsko rast.

3. Boljši izgledi ameriškega gospodarstva v prihodnosti
V zadnjem obdobju se zaradi šibkega dolarja povečuje konkurenčnost ameriških podjetij, kar na eni strani zmanjšuje plačilno bilančni primankljaj, na drugi strani pa tudi ugodno vpliva na povečano gospodarsko rast. Potrebno se je tudi zavedati, da je bilo ameriško gospodarstvo v določenem trenutku celo zelo blizu recesije, na drugi strani pa se je EU soočala s zavidljivo rastjo. Nove, bolj optimistične napovedi za ameriško gospodarstvo v letu 2008 pa že postopoma nakazujejo na ponovno prebujanje ameriške velesile, kar bo zagotovo vrnilo tudi zaupanje v dolar in v njegovo rast.

4. Rezerve centralnih bank
Večjo apreciacijo evra bi v prihodnosti lahko povzročile tudi države z največjimi deviznimi rezervami, kot sta denimo Japonska in Kitajska. Omenjeni državi imata večino svojih rezerv nominiranih v dolarjih. Možnosti, da bi države svoje rezerve iz dolarsko nominiranih spremenili v evrske, so po mojem mnenju zelo majhne, saj je evro že ta trenutek precenjen, ameriški dolar pa v primerjavi z njim zelo šibek.

Indikatorji gibanja gospodarskega razvoja (ISM, IFO, ZEW)

Smer gospodarskih gibanj in s tem tudi usmeritev gibanja valutnega para EUR/USD je moč nakazati tudi s pomočjo indikatorjev razpoloženja. Najpomembnejša indikatorja o stanju domačega gospodarstva sta indeks ameriške proizvodnje aktivnosti (ISM) in indeks zaupanja v nemško oziroma evropsko gospodarstvo (IFO).

Indeks instituta ISM spada med najboljše indikatorje o stanju domačega gospodarstva zaradi velike povezanosti s dejansko gospodarsko rastjo države. V zadnjih mesecih smo bili priča njegovi ponovni večji rasti, kar bi posledično moralo rezultirati tudi v hitrejši rasti ameriškega gospodarstva. Vendar na trgu ta trenutek velja prepričanje, da bo vpliv naraščajočega indeksa le minimalen. Razloge je moč najti v restriktivni monetarni politiki FED, v številnih težavah nepremičninskega sektorja ter v padajoči zaposlenosti v proizvodnjem sektorju.

Podobno v Evropi velja za indeks zaupanja v nemško gospodarstvo - IFO. Skupaj z indeksom ZEW veljata za dober približek gospodarske razvitosti posamezne države. Njegova vrednost je že nekaj časa podobno kot evro na zgodovinsko najvišjem nivoju. Rast indeksa se nadaljuje že tri četrtletja zapored, kar se odraža v visokem zaupanju potrošnikov v domače gospodarstvo. Tako dobra podjetniška klima je v največji meri posledica zgodovinsko visokih dobičkov, številnih prevzemov in združevanj evropskih podjetij ter nenazadnje tudi močne gospodarske rasti. Podobno gibanje naj bi se nadaljevalo tudi v prihodnje.

Podobno pa ne moremo trditi ob analizi indeksa ZEW. Slednji meri pričakovanja nemških (lokomotiva evropskega gospodarstva) institucionalnih investitorjev in analitikov o prihodnji gospodarski rasti. Indeks je po daljši rasti v zadnjem mesecu doživel korekcijo. V juliju (10,4) je indeks padel za 9,9 točk v primerjavi s junijem, kar je precej pod zgodovinskim povprečjem (32,8). Analitiki namreč v začetku leta 2008 že pričakujejo ohlajanje evropskega gospodarstva, predvsem nepremičninskega sektorja in potrošnje, na krilih naraščajočih cen nafte in visokih obrestnih mer.

Zaključek - evro v letu 2007 do nivojev 1,40; v letu 2008 zopet na ravneh 1,30

Evro podobno kot evropska gospodarska aktivnost ostaja močan; delno zaradi težav ameriške velesile (visok proračunski primanjkljaj, nespremenjena obrestna mera, kriza nepremičninskega sektorja), delno pa zaradi naraščajočih obrestnih mer in izredno uspešnega poslovanja evropskih podjetij.

Med glavne gospodarske dejavnike tveganja evroobmočja v prihodnosti lahko štejemo poleg naraščajočih obrestnih mer prav vse močnejši evro, ki lahko občutneje zmanjša izvozno aktivnost ter posledično upočasni gospodarsko rast. Ob naraščajočih cenah nafte pa tudi novi inflacijski pritiski niso izključujoči.

Tabela 1: Prikaz gibanja valutnega para EUR/USD v preteklosti in napovedi gibanj v prihodnosti. (pozitivno – naraščanje USD; negativno - naraščanje evra); Vir: Lastna izdelava; podatki: Reuters, napovedi 2007 in 2008 s strani Commerzbank, UBS Bank Zurich

Katero vrednost bo dejansko doseglo valutno razmerje EUR/USD, je praktično nemogoče napovedati. Gibanje je odvisno od številnih dejavnikov. Ta trenutek je tudi težko napovedati, ali je upočasnitev na nepremičninskem ameriškem trgu že dosegla dno.

Po mnenju mnogih analitikov je evro že sedaj močno precenjen, vendar sam menim, da bo do večje apreciacije dolarja prišlo šele ob koncu leta 2007 ali v začetku leta 2008, kmalu zatem ko bo FED znižal obrestno mero (za 25 bp na 5,00%). Do takrat pa testiranje psihološke meje na ravni 1,40 dolarja za evro ni izključeno.

OBRESTNA MERA - lokomotiva valutnih trgov

V zadnjem času so obrestni diferenciali glavno gonilo gibanj na deviznih trgih. Kot po pravilu ob rasti borznih trgov naraščajo tudi valute z visokimi ključnimi obrestnimi merami.

Med valute, kjer so poleg visokih obrestnih mer prisotna tudi pričakovanja po njihovi rasti, spadajo avstralski dolar (6,25%), angleški funt (5,50%) ter nenazadnje tudi novozelandski dolar (8,00%). Vse naštete valute so v letošnjem letu proti domala vsem najmočnejšim valutam pridobile, še posebej proti ameriškemu dolarju, japonskemu jenu ter švicarskemu franku. Slednji valuti sta v letošnjem letu zaradi visoke naklonjenosti investitorjev k tveganju največ izgubili. Jen je proti evru pri vrednosti 166,11 jenov za evro dosegel novo zgodovinsko dno.

Zaradi velikega pomena obrestnih mer za gibanje deviznih tečajev bom v tokratnem tekstu poiskušal na najbolj enostaven način prikazati pričakovano prihodnje gibanje obrestnih mer dveh najmočnejših gospodarskih velesil (ZDA in EU).

ZDA - recesija ali ponoven zagon?

Ameriško gospodarstvo se že nekaj časa sooča s številnimi težavami (visok proračunski primankljaj, težave v nepremičninskem sektorju, padajoči dolar, itd.), kar pa centralne banke ZDA (Fed) še vedno ni odvrnilo od njenega primarnega cilja. Ta kljub nižjim napovedim gospodarske rasti v letu 2007 (1,8%) in 2008 (2,3%) ostaja nizka inflacija. Fed želi znižati inflacijo vse do stopnje, ki naj bi se gibala med 1,5 in dvema odstotkoma.

ZDA so se od sredine leta 2004 soočale s naraščajočo inflacijo. Najvišjo raven je dosegla v prvem delu leta 2006, ko je bila praktično ves čas nad 3,5 odstotki. S številnimi dvigi obrestnih mer vse do ravni 5,25 odstotka je v drugi polovici leta 2006 Fedu uspelo inflacijo umiriti in jo skoraj prepoloviti.

V zadnjih nekaj mesecih pa se je inflacija začela postopoma ponovno poviševati. Posledice lahko iščemo v višjih cenah hrane ter v rastočih cenah nafte. To je ponovno utišalo govorice o znižanju ključne obrestne mere v ZDA do konca leta 2007.

Nasprotno - obudila so se celo ugibanja o ponovnem dvigu. Razloge za vnovičen dvig obrestne mere bi bilo možno pripisati vse dražjemu uvozu, visokim gospodarskim rastem izven ZDA (EU, Kitajska...) ter naraščajočim cenam surovin.

Denarne oblasti ZDA so trenutno v zelo občutljivi situaciji. Po eni strani želijo še dodatno znižati trenutno stopnjo inflacije - po drugi strani pa lahko višanje obrestnih mer prinese še nižjo gospodarsko rast. Že tako nizkim napovedim gospodarske rasti (med 1,8 in 2,3%) za leto 2007 bi lahko sledila recesija.

Po letu 1987 je ameriško gospodarstvo le trikrat raslo s stopnjo rasti pod dvema odstotkoma letno: dvakrat v obdobju recesije v letu 1990/1991 ter v letu 2001. Tretja in hkrati najbolj primerljiva s sedanjo je verjetno situacija iz leta 1995, ko je močni gospodarski rasti v letu 1994 (4%) sledilo leto ohlajanja (2%). To leto je bilo izjemno tudi zaradi dejstva, da stopnji rasti, nižji od dveh odstotkov, prvič po 50 letih ni sledila recesija.

Ponoven dvig ameriške obrestne mere bi torej v tem trenutku bil nepričakovan. Dokaj visoka obrestna mera že sedaj zavira gospodarsko rast, inflacija pa je tudi razmeroma nizka in kontrolirana.

Po nekoliko boljših objavljenih ameriških podatkih v zadnjih dveh mesecih pa na trgu obstaja skoraj vsesplošni konsenz, da se ključna obrestna mera do konca leta tudi ne bo zniževala - kar pomeni, da bo vsaj v letu 2007 ob danih pričakovanjih ostala na trenutnih nivojih.

EU - sledi nadaljevanje visoke gospodarske rasti ali ohlajanje?

V nasprotju z ZDA se EU trenutno sooča s visoko gospodarsko rastjo in nizko inflacijo. Manjšo skrb povzroča le trenutno nezanimiv in nedinamičen evropski obvezniški trg. Razloge lahko iščemo v visoki naklonjenosti investitorjev k tveganju, v visokih donosih delniških trgov, v naraščajočih obrestnih merah evropske centralne banke (ECB), nizkih stopnjah inflacije ter v negativnem vplivu obvezniškega trga ZDA.

Kljub ugodni evropski makroekonomski situaciji pa ECB drugače kot Fed še vedno dviguje ključno obrestno mero. Razloge lahko najdemo v povišani količini denarja v obtoku (M3), ki narašča že od sredine leta 2004.

M3 - Z mehanizmom izdajanja primarnega denarja (B) in denarja v obtoku (M) centralna banka skrbi za likvidnost gospodarstva. M2 obsega poleg denarja (M1) še druge bančne vloge v domačem denarju, M3 pa obsega poleg M2 še bančne vloge v tujem denarju (devizne vloge). Agregat M3 so na splošno le vloge pri bankah, in sicer domačih nebančnih transaktorjev. To je zelo pomembno, in mnogokrat, če ni kratkoročnih dolžniških vrednostnih papirjev, najpomembnejše likvidnostno premoženje, ki ga imajo domači nebančni transaktorji.

Posledično bo dvigu obrestne mere v juniju (4,00%), najverjetneje sledil ponoven dvig v septembru (4,25%). Vse glasnejše pa so že tudi govorice o dodatnem dvigu ob koncu leta 2007 na 4,5 odstotke. Tako visoka obrestna mera naj bi že dosegla prag, ko bo začela zavirati rast evropskega gospodarstva.

Če pogledamo še v preteklost, lahko ugotovimo, da trenutni položaj pravzaprav ni primerljiv s situacijo v oktobru 2000, ko je obrestna mera dosegala že 4,75%. Takrat smo bili namreč priča večji devalvaciji evra, ki je posledično povzročila močne inflacijske pritiske, ki so bili stabilizirani z številnimi dvigi obrestnih mer.

Zaključek

Trenutno ostaja glavna tema deviznih trgov razvoj obrestnih mer. Dokler Evropa zvišuje obrestne mere in ZDA ohranjajo svojo ključno obrestno mero nespremenjeno, se obrestni diferencial med valutnima območjema zmanjšuje.

Posledica je, da postaja evro vse bolj zanimiv za potencialnega investitorja, kar povzroča njegovo apreciacijo domala proti vsem valutam.

V letu 2007 pričakujem še dodatno apreciacijo evra, ki pa ni zagotovilo za nadaljno rast v letu 2008 - saj menim, da se evro lahko kmalu znajde v podobnih težavah, s katerimi se trenutno soočajo ZDA.

INFLACIJA - pomeni splošen dvig cen in povzroča porazdelitev dohodka ter izkrivlja relativne cene. Stabilnost cen je eden temeljnih ciljev makroekonomske politike. Nastane lahko zaradi presežka povpraševanja nad ponudbo ali pa zaradi avtonomnega povišanja ene izmed stroškovnih postavk (npr. podražitev cene nafte).

Previsoka inflacija povzroča gospodarstvu večje stroške (razvrednostenje denarja, negativen vpliv na investicije in plače, nižje varčevanje in porazdelitev premoženja) kot koristi, hitro zniževanje inflacije pa lahko zavira gospodarsko rast.

Inflacija pomeni splošen dvig cen in povzroča porazdelitev dohodka ter izkrivlja relativne cene. Stabilnost cen je eden temeljnih ciljev makroekonomske politike. Nastane lahko zaradi presežka povpraševanja nad ponudbo ali pa zaradi avtonomnega povišanja ene izmed stroškovnih postavk (npr. podražitev cene nafte).

KAJ PRINAŠA PRIHODNOST - v številkah

Portugalska

Po kratkem predihu na Portugalskem tokrat ponovno s polno paro naprej, še naprej strmo navzgor ali pa se nemarapripravlja na nevihto, pa v kratkem tudi s moje strani.

Do takrat pa lep pozdrav iz Portugalske, države mnogokaterih lepot.

Standardizirana terminska pogodba - VALUTNI FUTURES

STP je standardizirana pogodba o terminskem nakupu oz. prodaji deviz, s katero se trguje na terminskem trgu. Je zavezujoč dogovor o nakupu oziroma prodaji določenega zneska deviz po tečaju, določenem v času sklenitve posla in z dejansko dobavo dogovorjenega zneska na določen dan v prihodnosti.

STP vsebuje vrsto standardiziranih elementov, ki jih določa trg, na katerem se trguje s tem instrumentom. Najbolj običajni so:
- višina zneska valute, s katerim se trguje
- način kotacije valute
- zapadlost pogodbe
- zadnji dan trgovanja s pogodbo (običajno nekaj dni pred zapadlostjo pogodbe)
- dan poravnave
- t.i. "margin" zahteve - gotovinski depozit, ki ga mora kupec instrumenta držati pri brokerju, namenjen pa je povečanju varnosti trgovanja s STP

Terminske kotacije veljajo za vnaprej določene (znane) roke. Ti roki so: en, dva, tri, šest, devet, dvanajst mesecev. To so takoimenovane »outright« kotacije.

Primer:

Podjetje XY si želi zaščititi dolarski priliv, ki ga pričakuje čez 1 mesec. Ker potrebujejo EUR za plačevanje svojih obveznosti bodo uporabili terminsko pogodbo EUR/USD. Na termin 1 mesec bodo kupovali EUR in prodajali dolarje.

Spot EUR/USD na trgu: 1,3620 / 1,3630
Swap points 1 mesec: -12 / -10
Terminski tečaj: 1,3608 / 1,3620
Podjetje terminsko kupi evre - proda dolarje po tečaju 1,3620.

Uporabnik STP, ki se ščiti pred tečajnim tveganjem mora računati z oportunitetno izgubo med dejanskim ugodnejšim promptnim tečajem na dan dospetja terminskega posla in tečajem v preteklosti sklenjenega terminskega posla. Ta izguba je zgolj in samo oportunitetna, saj je podjetje ves čas zavarovano pred neugodnim gibanjem tečaja in lahko dogovorjeni terminski tečaj uporabi pri kalkulaciji prodajne cene uvoženega artikla oziroma priliva v domači valuti.

V primeru, ko komitent zaradi spremenjenih okoliščin (npr. da naročeno blago ni bilo dobavljeno in ga zato ni potrebno plačati na predvideni dan) ne želi več dejanske dobave deviz ob dospetju, mora prvotno sklenjeni terminski posel zapreti. Glede na to, da je terminski posel fiksen in zavezujoč, mora biti tudi izvršen. V omenjem primeru mora komitent skleniti z banko zapiralni posel. S tem poslom zapre osnovni terminski posel. Zapiralni posel mora biti po količini, dospetju in valutah enak, vendar pa ravno nasproten od prvotnega terminskega posla.

Makedonija - ploha ali neurje?

Makedonija po politični krizi in vojaških spopadih med Makedonci in Albanci v zadnjem času gospodarsko počasi zopet okreva. Med leti 2003 in 2007 je v povprečju letno beležila 4 odstotno gospodarsko rast. Je država s dokaj stabilnimi in ugodnimi makroekonomskimi razmerami in je pred časom postala tudi kandidatka za vstop v EU.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Narodna banka Makedonije

V letu 2006 je makedonsko gospodarstvo zabeležilo 3,7 odstotno rast, ki je bila predvsem posledica hitre rasti domače in zasebne potrošnje ob naraščujočih tujih in domačih naložbah. Pozitivno je na rast vplivala tudi stabilna valuta ter nizka inflacija (2%), ki je med najnižjimi v JV Evropi.

Višjo rast BDP pa je podobno kot v prejšnjih letih v letu 2006 zaviral negativni saldo zunanjetrgovinske bilance. Obseg zunanje trgovine se je v letu 2006 povečeval hitreje kot v prejšnih letih. Realno se je izvoz povečal za 8 odstotkov, predvsem v EU (53,1% vseh izvoznih trgov) in Srbijo, uvoz pa za 8,5 odstotka, pri čemer najhitreje narašča uvoz nafte iz Rusije.

Posledično je bil višji tudi primanjkljaj na tekočem računu, ki pa se je pokrival predvsem z novim zadolževanjem, saj so tuje neposredne naložbe v Makedonijo med najnižjimi v Evropi.

Vir: lastna izdelava; podatki: Statistični urad Makedonije

Ob vsem tem pa se Makedonija sooča tudi s visoko nezaposlenostjo. V letu 2006 je namreč uradna brezposelnost znašala 37 odstotkov. Potrebno pa je omeniti, da je podobno kot v vseh balkanskih državah ocenjena dejanska stopnja brezposelnosti precej nižja, zaradi obsežne sive ekonomije.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Statistični urad Makedonije

Zaradi zmerno restriktivne fiskalne politike in stabilne valute se bo inflacija v letu 2007 znižala pod 2 odstotka, možne inflatorne pritiske pa bi lahko predstavljale predvsem visoke svetovne cene nafte. Visoke cene nafte bi lahko povzročile tudi povečanje uvoza, kar bo vodilo v povečanje primankljaja na tekočem računu. Zaradi močnejšega domačega povpraševanja, katerega rast bodo spodbudile nižje obrestne mere ter zaradi višjih domačih in tujih naložb bo gospodarska rast v prihodnje verjetno še nekoliko višja.

BORZA

Navkljub politični nestabilnosti, visoki stopnji sive ekonomije ter brezposelnosti, Makedonija v letu 2007 ne odstopa bistveno od drugih »balkanskih oaz«. Razloge rasti delniškega indeksa MBI-10, ki je v prvih petih mesecih 2007 porastel za 84 odstokov, lahko iščemo predvsem v vse splošni balkanski borzni evforiji.

Vir. Lastna izdelava; podatki: http://www.mse.org.mk/index-e.asp

Med pomembne prednosti makedonskega trga sodijo nizke stopnje davkov. Makedonija ima od 1. januarja 2007 enotno, 18-odstotno davčno stopnjo, ki naj bi se v letu 2008 celo znižala na 10 odstotkov. Dodatno ugodnost prinašajo nizki davki na investicije, ki so obdavčene po 12-odstotni davčni stopnji, tiste, ki pa so v 100-odstotni lasti tujega podjetja, pa so za določeno obdobje celo oproščene plačila davka.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Centralne banke balkanskih držav

Prednost Makedoniji daje tudi geostrateški položaj, saj predstavlja vez med Evropo in bližnjim vzhodom in s tem dostop do hitro rastočih potrošniških trgov. Povečano zanimanje vlagateljev pa še dodatno spodbujajo napovedani prevzemi in privatizacije podjetij in nenazadnje prihod številnih vzajemnih skladov.

Po razvitosti in po pritoku svežega kapitala med najbolj perspektivna sektorja sodita bančništvo ter gradbeništvo. Zato tudi ne preseneča podatek, da je bilo v letu 2006 več kot 50 odstotkov vseh investicij skoncentriranih prav v omenjena sektorja. Največji vlagatelji prihajajo iz Italije (14,3% vseh investicij), Rusije (13,6%), Švice (13,6%) ter Avstrije in Grčije.

Kljub nekaterim vidnim napredkom in približevanju EU pa so številne delnice v zadnjem obdobju previsoko vrednotene. Visoke cene nekaterih delnic niso odraz potenciala podjetja v prihodnosti oziroma posledica dobrega poslovanja v preteklosti, temveč so rasla skupaj s trgom na krilih prevzemnih zgodb oziroma prevelike evforije. Po številnih kazalcih, kot sta to npr. BDP na prebivalca in povprečna mesečna neto plača, lahko Makedonijo uvrstimo na sam rep balkanskih držav.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Statistični urad Makedonije

Največjo nevarnost ob politični nestabilnosti trenutno predstavlja likvidnostno tveganje. Prehitri rasti borznih indeksov bo zagotovo sledila korekcija, ki bo ob večjem padcu posledica plitkega ter nelikvidnega trga in bo ob prevelikem strahu predvsem neizkušenih vlagateljev lahko daljša in močnejša.

Vir: lastna izdelava; prednosti in slabosti za vlagatelje na makedonski borzi

ZAKLJUČEK

Glavni cilji v letu 2007 ostajajo boj proti korupciji, kriminalu, zagotovitev novih delovnih mest, zmanjšanje obsega sive ekonomije, spodbujanje tujih neposrednih naložb, v prvi vrsti pa izboljšanje življenjskih razmer prebivalstva. Predvideno je vrsto reform, ki naj bi imele za končni cilj približevanje Evropski Uniji in vstop v Nato.

Vlada je v letu 2007 uspešno začela kampanjo "Investirajte v Makedonijo, novem poslovnem raju v Evropi", s katerim želi privabiti tuje investitorje. Sodeč po rasti makedonskih borznih indeksov lahko rečemo, da jim delno to tudi uspelo, vendar kot sem ugotovil trenutni tečaji podjetij na borzi ne odražajo prave vrednosti makedonskega gospodarstva.

Počasna privatizacija in prestrukturiranje podjetij, nizka konkurenčnost izvoza ob nizkih stopnjah investicij, politična nestabilnost, visoka nezaposlenost so le nekatera dejstva, ki govorijo da so podjetja prevrednotena. S tem ne želim zanikati perspektivnosti regije, temveč le opozoriti na prehitro rast borznih indeksov domala na celotnem področju Balkana.

Carry Trade

»Carry trade« največkrat povezujemo z japonskim jenom oziroma z valutami z nizkimi obrestnimi merami. Investitorji se torej zadolžujejo v valuti z nizko obrestno mero in jo nato investirajo v valuto z višjo obrestno mero. Rezultat omenjenega pojava je odliv ogromnih količin denarja s strani domačih investitorjev (ki so iskali višje donose drugod po svetu) in tako imenovani "carry trade". Posledica je močan izvoz, ki je pomemben dejavnik gospodarske rasti. Po drugi strani pa poceni zadolževanje pomeni dodatno likvidnost na svetovnih trgih, od katere imajo korist praktično vsi - razen države same, ki ponuja poceni denar, saj mnogo denarja odteče iz države.

SRBIJA – Nova balkanska Irska ali stara dobra Jugoslavija

Nekateri srbski gospodarski potencial primerjajo z Irskim čudežem, ki je v zadnjih letih postala ena najbolj dinamičnih in najbolj razvitih držav EU. Ali Srbija ima ta potencial, in kje je njen trenutni razvoj, bom razmišljal v tem članku.

MAKROEKONOMSKA SLIKA

Po razdružitvi Srbije in Črne Gore je gospodarska rast v Srbiji letos dosegla nižjo gospodarsko rast od pričakovanj. Na letni ravni je znašala 5 odstotkov. Podobno kot v prejšnjih letih jo je v največji meri spodbujal storitveni sektor, med katerimi so najhitreje naraščale transportne storitve, finančno posredovanje ter trgovina. Še vedno visoko gospodarsko rast so v največji meri spodbujale tuje in domače naložbe, relativno visoka zasebna poraba, ob visoki rasti posojil in plač, ter hitra ekspanzija trgovine.

Visoka inflacija in brezposelnost ob nekonkurenčnosti podjetij

Celotno rast BDP je v letu 2006 zavirala restriktivna monetarna politika, ki ima za glavni cilj znižati visoke stopnje inflacije. V preteklosti je bilo moč iskati razloge tako visoke inflacije predvsem v nestabilni situaciji na Kosovu, v visoki rasti plač (40%) in posledično visoki domači porabi. V zadnjem obdobju pa se inflacija umirja, kar je posledica nižjih rasti bančnih posojil, zmanjšane rasti plač (11%) ter predvsem nižjih cen nafte.

Vir: lastna izdelava; podatki: Narodna banka Srbije

Negativen vpliv na rast gospodarstva so imela tudi srbska podjetja s svojo nekonkurenčnostjo. Ta je bila v največji meri posledica počasne privatizacije in prestrukturiranja, predvsem velikih državnih podjetij.

To je ob prepočasni liberalizaciji trgovine vplivalo na nižjo rast izvoza. Delež srbskega izvoza v BDP je bil v preteklosti med najnižjimi v JV Evropi (pod 20%). Izvoz, predvsem v države EU, se v zadnjih nekaj letih sicer hitro povečuje, vendar pa je še vedno več kot za polovico nižji od uvoza (Rusija, kitajska, EU), kar povečuje zunanjetrgovinski primankljaj in posledično ustvarja primankljaj na tekočem računu.

Vir: lastna izdelava; podatki: Narodna banka Srbije

Vsi zgoraj našteti dejavniki pa so v letu 2006 vplivali tudi na visoke stopnje nezaposlenosti. Le-ta je znašala 22 odstotkov, pri čemer so upoštevane kot zaposlene tudi osebe, ki delajo v sivi ekonomiji. Visoka stopnja nezaposlenosti je posledica procesa prestrukturiranja državnih podjetij, odpuščanja v javnem sektorju ter počasnega ustvarjanja novih delovnih mest. Nekaj optimizma vliva edino podatek, da je bila rast novih delovnih mest v letu 2006 precej višja kot v letu 2005.

BORZA

V razvoju vseh balkanskih držav lahko najdemo nekatere primerjave, kot so visoka brezposelnost, visoke gospodarske rasti ter nenazadnje tudi visoka inflacija. Podobno pa lahko trdimo tudi za balkanske borzne trge. V letu 2007 so namreč praktično vsi doživeli pravcati razcvet.

V štirih mesecih letošnjega leta je osrednji delniški indeks BELEX, ki meri donosnost vrednostnih papirjev na Beograjski borzi, porastel za neverjetnih 85 odstokov. Najmočnejša vlečna lokomotiva srbskega gospodarstva je finančni sektor, kjer lahko posebej izpostavimo bančni sektor (BIH – elektrogospodarstvo, Črna Gora – turistični sektor, Makedonija – gradbeni sektor). Visoke kotacije na trgu so rezultat dobrega poslovanja večine bank, naraščajočih neto tujih in domačih naložb, dolgo pričakovane privatizacije največjih treh srbskih bank ter nenazadnje prihod prvih domačih vzajemnih skladov.

Rast delniških indeksov v Srbiji

Vir: www.belex.co.yu

Glavni razlog za strmo rast tečajev na Balkanu je moč pripisati ogromnemu pritoku svežega kapitala, predvsem tujega. Omenjeni trgi so še posebej potencialni zaradi slabe razvitosti ter slabe tržne moči prebivalstva. V zadnjem obdobju so zaradi višjih neto naložb najhitrejšo rast beležili finančni, transportni in industriijski sektor. Večina investicij v letu 2006 je rezultat štirih največjih investitorjev (Norveška - 1.547 mio USD, Grčija 923 mio USD, Nemčija – 905 mio USD in Avstrija 504 mio USD).

Vir: lastna izdelava; podatki: Narodna banka Srbije, WIIW Balkan observatory

Vzrokov tako hitre rasti tujih naložb v zadnjih dveh letih je kar nekaj. Prva izmed njih je davek na dobiček, ki je med najnižjimi v Evropi in znaša 10 odstotkov. Podobno nizki so tudi davki na plače ter prispevki za socialno varnost in davek na dodano vrednost (8 in 18%). Poleg nižjih davkov pa je viden napredek tudi na področju zakonodaje, privatizacije ter liberalizacije trgovine. Z uvedbo A-kotacije na beograjski borzi pa so bili narejeni tudi prvi koraki k spodbujanju večje preglednosti poslovanja podjetij.

Kljub vsemu pa je investicijska klima v Srbiji daleč od zaželene, kreditni rating Srbije ne vliva preveč zaupanja tujim investitorjem. V največji meri na slab rating vpliva politična nestabilnost regije, počasna administracija ob visoki stopnji korupcije ter številna opozorila mednarodnih ustanov o tveganosti naložb.

ZAKLJUČEK

V prihodnosti je med glavnimi cilji srbskega gospodarstva povečati makroekonomsko in politično stabilnost. Potrebno je nadaljevati davčno prilagajanje in konsolidacijo, ki bi pomagala zmanjšati zunanje neravnovesje in obvladati inflacijske pritiske. Slednja bo v letu 2007 po napovedih v povprečju znašala 9,5 odstotka. S previdno denarno politiko mora zmanjšati velika nihanja srbskega dinarja proti evru. Vlada mora pospešiti prestrukturiranje in privatizacijo velikih podjetij v državni lasti, ter na ta način krepiti finančno in podjetniško disciplino, kar bo posledično vplivalo tudi na povečano konkurenčnost srbskih izvoznikov. Še naprej mora spodbujati zaposlovanje in ustvarjanje novih delovnih mest.

Vir: lastna izdelava; podatki: Narodna banka Srbije

Srbsko gospodarstvo zagotovo ima potencial, ki pa je še v veliki meri neizkoriščen. Vstop v EU in številne reforme ob politični stabilnosti bi državo pripeljalo ob bok razvitejšim evropskim državam. Ker pa je prihodnost nepoznana in ker je »balkanski kotel« nepredvidljiv, lahko samo na podlagi nekaterih kazalcev predvidevamo prihodnost. Sam v letu 2007 pričakujem še močnejšo gospodarsko rast (višjo od napovedanih 4%) in nadaljno rast balkanskih indeksov, posebej srbskega, predvsem zaradi prihajajočih vzajemnih skladov, številnih prevzemov ter privatizacij. Ob preveliki evforiji pa niso izključene tudi manjše korekcije navzdol, predvsem zaradi vnovčevanja dobičkov.

Pregreta ali vroča Bosna in Hercegovina?

Visoka gospodarska rast, dobri rezultati podjetij, številne »zgodbe« ter stabilna valuta so dobra osnova za borzno pravljico, ki se trenutno odvija na bosanskem borznem trgu.

Bosna in Hercegovina počasi zaključuje fazo povojne rekonstrukcije in prehaja v tržno gospodarstvo, ki je pa v veliki meri odvisno od mednarodne pomoči. Kljub številnim političnim, ekonomskim in socialnim težavam je vseeno moč na vsakem koraku opaziti konkreten napredek.

Makroekonomska slika:
Gospodarska rast v BIH je po zadnjih napovedih v letu 2006 znašala 5,9%, kar je nekoliko nižje od pričakovanj. Na rast je ugodno ob naraščujočem domačem povpraševanju vplivala visoka rast industrijske proizvodnje, ki je z 10 odstotki najvišja v regiji JV Evrope. Najvišjo rast je bila v zadnjih letih zabeležena v sektorjih rudarstva, proizvodnje kovin in kovinskih izdelkov ter v sektorju elektrike in plina.

Poleg naštetega so pozitivno v letu 2006 na gospodarsko rast vplivale tudi naložbe. Največjo rast so beležile domače naložbe v infrastrukturo (gradnja cest, stanovanj in hidroelektrarn). Poleg domačih pa se v zadnjem času povečujejo zlasti tuje neposredne naložbe, ki so v obdobju od leta 1994 do konca decembra 2005 znašale dobre dve milijardi evrov. Največ tujih naložb, ki so pretežno usmerjene v industrijo in bančništvo, je v obravnavanem obdobju zabeležila Avstrija (784 mio EUR), kateri sledita Hrvaška in Slovenija.

Vir: lastna izdelava; podatki: FIPA, Centralna banka BIH

Višja gospodarska rast v letu 2006 pa je tudi posledica naraščajočega izvoza. V zadnjih letih najhitreje narašča trgovina z državami iz EU. Blizu 60 odstotkov izvoza in približno ravno toliko uvoza ustvari BIH s petimi državami – Italijo, Nemčijo, Slovenijo Hrvaško in Srbijo. Izvoz se je v letu 2006 povečeval predvsem na račun visokih izvoznih cen surovin, po drug strani pa zaradi povečanih domačih in tujih naložb narašča tudi uvoz. Pokritost uvoza z izvozom se je na letni ravni povečala za 11 odstotkov, kar je vplivalo na znižanje negativnega salda zunanjetrgovinske bilance v višini 3,7 milijarde mark.

Še močnejšo gospodarsko rast pa poleg hitre rasti uvoza zavira centralna banka s restriktivnimi ukrepi monetarne politike (zmanjšuje rast potrošniških kreditov). Manjša rast je v največji meri poleg politične nestabilnosti vzrok naraščujoče brezposelnosti. Registrirana brezposelnost je v letu 2006 znašala visokih 46 odstotkov, kar je v največji meri posledica sive ekonomije, ki predstavlja približno 40 odstotkov BDP in zaposluje okrog 350.000 ljudi. Brezposelnost se v zadnjih letih povečuje tudi na račun prestrukturiranja gospodarstva in beguncev, ki se vračajo nazaj v BIH. Realna stopnja nezaposlenosti se giblje po oceni Svetovne banke in IMF med 20 in 25 odstotki. Vir: lastna izdelava; podatki: medletne publikacije na eurostat

Poleg visoke brezposelnosti pa se je v letu 2006 bosansko gospodarstvo soočalo tudi z povišano inflacijo. Iz 2,9 odstotne inflacije v letu 2005 se je le-ta v letu 2006 več kot podvojila in je na letni ravni znašala 6,3 odstotkov. Razloge lahko iščemo v uvedbi davka na dodano vrednost v višini 17 odstotkov (enotna stopnja).

Borzna pravljica
Popolnoma druga zgodba pa se trenutno odvija na bosanski borzi (SASE), ki se ne ozira na svetovne trende in iz dneva v dan preseneča tudi številne poznavalce borznih trgov. V letu 2007 borzni indeksi v Bosni in Hercegovini praktično ne poznajo poraza. Osrednji delniški indeks BIFX, ki meri donosnost vrednostnih papirjev na Sarajevski borzi, je samo v prvih treh mesecih leta 2007 zrasel za dobrih 80 odstotkov. Glavni razlog za strmo rast je potrebno pripisati zavidljivi donosnosti tečajev največjih podjetij Sarajevske borze.

Tabela: Stopnja tveganja države (v vzorec zajeto 185 držav) Vir: lastna izdelava; podatki:Euromoney

opomba: Višje mesto in višje število točk pomenita nižje tveganje

Razlogov za rast bosanskega gospodarstva in s tem tudi tečajev podjetij je veliko. Ne smemo tudi prezreti dejstva da so ljudje vedno bolj naklonjeni tveganju v vedno večji želji po bogastvu. Kljub vsemu pa se je smiselno vprašati, ali je tako hitra in močna rast smiselna, oziroma ali so bosanska podjetja res tako podcenjena. Sam menim, da na bosanskem trgu trenutno vlada, zaradi velikih prilivov svežega denarja tako tujega kot domačega, pretirana evforija, ki je tudi posledica dobrih rezultatov nekaterih podjetij in številnih zgodb o privatizaciji in prevzemih. Vsekakor je trenutno stanje zelo nevarno, še posebej za tiste vlagatelje, ki se odločalo le na podlagi informacij in kupujejo delnice za vsako ceno v želji po čim večjem zaslužku. Ob morebitni korekciji borznega trga bodo najbolj na udaru nelikvidne delnice oziroma tiste delnice, ki s svojim poslovanjem ne opravičujejo cene na borzi.

Zaključek
Republika Bosna in Hercegovina se nezadržno približuje EU, vendar jo na poti čakajo še številne reforme (policije, sodstva, itd) in spremembe. Za eno izmed zelo učinkovitih reform v januarju leta 2002 se je izkazala vezava valute konvertibilne marke na euro (1EUR=1,95583BAM). To je pozitivno vplivalo na večjo stabilnost cen in obresti, znižalo inflacijo ob celo naraščujočih rezervah nacionalne banke.

Rast BDP se tudi v naslednjih letih ne bo zmanjševala in bo po mojem mnenju celo višja od napovedanih 6 odstotkov, predvsem na krilih povečane domače potrošnje in velikega pretoka tujih ter domačih naložb. Inflacija se bo v 2007 postopoma, zaradi izničenja davka na dodano vrednost zniževala do treh odstotkov na letni ravni.

Vir: lastna izdelava; podatki: Centralna banka BIH, IMF

Največja nevarnost zmanjšani gospodarski rasti pa bi lahko predstavljala nestabilnost v notranjopolitičnem dogajanju in zelo neučinkovit davčni sistem, ki spodbuja sivo ekonomijo, kar letno povečuje registrirano brezposelnost.

Kljub temu pa lahko zaključim z mislijo, da pravljica v bosni še zdaleč ni zaključena, optimizmu in pritoku svežega kapitala še ni videti konec, vendar bo potrebno zaradi preteklih visokih donosov nekaterih podjetij svoje odločitve izbirati bolj racinalno, predvsem pa bolj analitično.

Graf: Gibanje valutnega para USD/BAM

TRGI V RAZVOJU (SV Evropa)

Stanje danes in jutri na trgih v razvoju v severnovzhodni Evropi. Bodo naraščujoče valute in visoke gospodarske rasti na razvijajoče trge privabile še več špekulativni kapitala?

RUSIJA
Rusija je največja dežela na svetu, bogata tako z naravnimi kot človeškimi potenciali, njena zunanjost odraža svetovno velesilo, ki pa to za enkrat še ni.

V letu 2006 je rusko gospodarstvo raslo po 6,8 odstotni letni ravni. Glavno gonilo rasti je bilo močno domače povpraševanje, ki ima v BDP 48 odstotni delež in se je v letu 2006 glede na predhodno leto povečalo za 10,5 odstotka. Močno domače povpraševanje je posredno vplivalo tudi na hitrejšo rast uvoza, ki se je v letu 2006 glede na leto 2005 povečal za skoraj 30%.

Po pričakovanjih bo domače povpraševanje glavni gonilec gospodarskega razvoja tudi v letu 2007, rast zasebnega in naložbenega povpraševanja pa bo po ocenah analitikov presegala 10 odstotkov, kar bo še naprej povečevalo uvoz. Da pa gospodarska rast ne bo presegla 8 odstotne ravni na letni ravni, bo posledica upočasnjevanja industrijske proizvodnje zaradi nezadostnih vlaganj in apreciacije rublja, ki jo povzročajo visoki devizni prilivi.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Eurostat, UBS banka

Močna gospodarska rast pozitivno vpliva tudi na stopnjo brezposelnosti. V zadnjih letih smo v Rusiji lahko opazili nižanje stopnje brezposelnosti do najnižje vrednosti dosežene v letu 2006, ko je znašala 7,5 odstotka. Posledično so se povečevale tudi plače, predvsem v javnem sektorju. Povprečna mesečna plača je v letu 2006 znašala 402$ na mesec, kar je 30 odstotkov več kot v letu 2005.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Reuters, UBS banka

Glavni cilj ruske centralne banke (CBR) pa v zadnjih letih ni visoka gospodarska rast, temveč zasleduje dva prioritetna cilja, ki pa se med seboj izključujeta. Želi znižati stopnjo inflacije in po drugi strani preprečiti prehitro apreciacijo rublja. V letu 2006 je dala prednost slednjemu, da bi preprečila špekulativne pritiske zaradi liberalizacije tekočega računa. Apreciacija rublja je bila v letu 2006 v veliki meri posledica rekordnih deviznih prilivov. Rubelj je leta 2006 proti ameriškemu dolarju apreciiral za dobrih 7 odstotkov ter 4 odstotke proti evru. Po ocenah analitikov se bo realna apreciacija rublja kljub prizadevanjem centralne banke, da to prepreči, nadaljevala tudi v letu 2007. Po pričakovanjih bo centralna banka poskušala umiriti apreciacijo valute, zato se bodo povečali inflatorni pritiski.

Vir. Lastna izdelava; podatki: UBS banka, Eurostat

POLJSKA
Poljska s svojo lego v samem srcu kontineta, kjer so se nekoč križale poti stardavnih trgovcev, danes predstavlja transportno središče med severom in jugom ter vzhodom in zahodom Evrope.

Poljsko gospodarstvo je v v letu 2006 na letni ravni zabeležilo 5,8 odstotno gospodarsko rast, kar je 75 odstotkov več kot leta 2005. Najhitreje sta naraščali zasebno povpraševanje, ki ima v BDP 62 odstotni delež, ter naložbeno povpraševanje. Tudi v letih 2007 in 2008 analitiki pričakujejo nadaljno rast tako naložbenega kot zasebnega povpraševanja. Slednje se bo krepilo na podlagi hitre rasti zaposlovanja ter visokih rasti plač, medtem ko bodo visoki dobički podjetij in dokaj nizke obrestne mere omogočali visoko rast naložbenega povpraševanja.

Močno naložbeno in zasebno povpraševanje je torej povzročilo krepitev gospodarske rasti v letu 2006, kar je posledično izboljšalo tudi razmere na trgu delovne sile. Kljub izboljšanju pa ostaja stopnja brezposelnosti na poljskem še vedno med najvišjimi v EU. V letu 2006 je v povprečju znašala 15,5 odstotka, v letu 2007 pa analitiki pričakujejo nadaljno znižanje vse do 13 odstotkov. Kljub padanju stopnje brezposelnosti pa nasprotno plače ostajajo relativno visoko. Zaradi nizkih stopnj inflacije (1%), se predvsem krepi realna rast plač. Močnejše zasebno in naložbeno povpraševanje bosta v letu 2007 vplivali na povečanje uvoza, kar bo kljub hitri rasti izvoza povečalo trgovinski primankljaj. Višji primankljaj tekočega računa ob naraščujočem zlotu ter restrektivnejša monetarna politika bodo glavni dejavniki nižje, vendar še vedno visoke gospodarske rasti v letu 2007.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Reuters, UBS banka

Nizka inflacija, visoka gospodarska rast, hitro rastoče plače ter naraščajoče mednarodne obrestne mere bodo v letu 2007 verjetno ponovno povzročile dvigovanje poljske ključne obrestne mere. Relativno visoka ključna obrestna mera, trenutno znaša 4 odstotke, je bila poleg zdravih gospodarskih temeljev glavni razlog za apreciacijo zlota v letu 2006. Le-ta se je v letu 2006 krepil tako proti evru (za 4,6 odstotkov) kot tudi proti ameriškemu dolarju (6,7 odstotkov). Podobnemu scenariju kot v letu 2006 bomo lahko priča tudi v 2007, zato lahko v letih 2007 in 2008 pričakujemo nadaljno postopno rast zlota tako proti evru kot ameriškemu dolarju.

Vir: Lastna izdelava; podatki: UBS banka, Eurostat, Bloomberg

ČEŠKA
Češka je dežela veličasnih spomenikov, ki s svojo zgodovino zadovoljijo čute in osvojijo dušo, da se znova in znova vračamo v to prestolnico umetnosti.

V Češki republiki smo bili priča višji gospodarski rasti šele v zadnjih dveh letih. Le-ta presega 6 odstotkov na letni ravni, kar je kar dvakrat več kot povprečje v EU 25 (2,8 odstotka). Rast zasebnega povpraševanja, ki ima v BDP več kot 46-odstotni delež, se je v letu 2006 zaradi naraščajočega zaposlovanja, višjih plač ter nizkih obrestnih mer okrepila in je znašala 4,1 odstotka. Na rast zasebnega povpraševanja je vplivalo tudi znižanje davčnih stopenj na začetku leta. Naložbeno povpraševanje se je povečalo za 17,8 odstotka in je predstavljalo skoraj 31 odstotkov BDP. Gospodarska rast se bo v letu 2007 v primerjavi z letom 2006 nekoliko znižala, predvsem zaradi pričakovanj upočasnjene rasti domačega povpraševanja.

Centralna banka češke vodi politiko zmanjševanja inflacije. Stopnja inflacije se je v letu 2006 zaradi dvigov nadzorovanih cen (cene zemljskega plina, električne energije, telekoma) povečala in je v povprečju znašala 2,5 odstotka. Rast inflacije in ekspanzivna fiskalna politika sta bili v letu 2006 razlog, da je centralna banka dvakrat dvignila temeljno obrestno mero na 2,5 odstotka.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Reuters, UBS banka

Naraščujoča ključna obrestna mera, visoka gospodarska rast ter pozitivni trendi v zunanjetrgovinski bilanci ob velikih prilivih špekulativnega kapitala so posledično vplivali v letu 2006 na rast krone. Apreciacija češke krone se je začela v letu 2004 in je v letu 2006 proti evru aprecirala za 5,3 odstotka, proti ameriškemu dolarju pa za 6,3 odstotka. Negotovost glede usmeritve fiskalne politike vlade bi lahko v prihodnosti povzročila večja nihanja krone, ki pa je, zaradi zdravih gospodarskih temeljev ob naraščujočih obrestnih merah ter visokih prilivih tujih naložb, dovolj stabilna in bo po pričakovanjih še naprej apreciirala tako proti evru kot ameriškemu dolarju.

Vir: Lastna izdelava; podatki: internetne strani centralnih bank, Eurostat

KAZAHSTAN
Kazahstan je dežela mnogih priložnosti, dežela z velikimi naravnimi in človeškimi potenciali.

Najvišjo rast izmed vseh obravnavnih držav dosega kazahstansko gospodarstvo. V zadnjih 6 letih od leta 2000 naprej beleži izjemno gospodarsko rast, letno povprečno raste po 10 odstotni stopnji. Najvišjo rast je bilo moč opaziti v letu 2002 (13,5%), medtem ko je bila rast v letu 2006 nekoliko nižja, vendar še vedno visoka (10,5 odstotna). Na visoko rast so v letu 2006 v največji meri vplivale visoke cene nafte, povečana domača poraba in hitra rast izvoza.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Reuters, UBS banka

Visoka gospodarska rast pa v letu 2006 ni mogla znižati naraščujoče inflacije. Le-ta se že od leta 2004 povečuje in je v letu 2006 znašala v povprečju 8,7 odstotka. Visoka stopnja je posledica visokih rasti posojil in zadolževanja bank v tujini. Tako visoka inflacija, naraščajoče obrestne mere ob visoki gospodarski rasti ter pozitivni trendi v zunanjetrgovinski bilanci ob neto prilivih špekulativnega kapitala so posledično vplivali v letu 2006 na rast domače valute. Tenga je proti evru v letu dni pridobila 3,1 odstotka, proti ameriškemu dolarju pa 5,8 odstotka. V letu 2007 lahko, zaradi nekoliko nižjih pričakovanj gospodarske rasti in nižje domače porabe, pričakujemo manjšo rast valute, medtem ko v letu 2008 lahko ponovno pričakujemo občutnejšo apreciacijo tange tako proti evru kot dolarju.

Vir: Lastna izdelava; podatki: Eurostat, Reuters, UBS banka

ZAKLJUČEK

Vse štiri države se soočajo s naraščujočim domačim in naložbenim povpraševanjem, kar vodi v visoke gospodarske rasti. Močan gospodarski razvoj poleg nekaterih drugih dejavnikih pozitivno vpliva na nižje stopnje inflacije ter brezposelnosti. Ohranjanje tega trenda se pričakuje tudi v letih 2007 in 2008, zato lahko trdim, da se razvoj omenjenih držav še zdaleč ni končal.

Po drugi strani pa moramo vedeti da so omenjene države oziroma njihova gospodarstva še vedno dokaj nerazvita, politično negotova, kar lahko na kratek rok rezultira v občasnih nihanjih valutnih razmerij. Zdrav razvoj ob visokih pričakovanih stopnjah gospodarske rasti ter veliko zanimanje tujih vlagateljev, so le nekatera dejstva, ki bodo pozitivno vplivala na apreciacijo omenjenih valut v prihodnosti.